近来随着香港联交所正式宣布接受设置“同股不同权”的公司申请IPO，以及小米在港交所挂牌，“同股不同权”又再次地热了起来。对于不少人来说，“同股同权”是先入为主的常识，而“同股不同权”的出现让很多人觉得看到了“新事物”，看到了“创新”。其实“同股不同权”并非新鲜事物，它在不同国家的资本市场中被接受程度有显著差异，为什么有些交易所愿意让“同股不同权”的公司上市，而有些交易所又始终保持拒绝的姿态呢？“同股不同权”会引发什么公司治理问题，能否引入中国大陆的公司中贯彻使用呢？

“同股不同权”，又称“双层股权结构”，是指资本结构中包含两类或多类不同投票权的普通股架构。主要是指：公司通过给予小部分股东“选举董事会”等排他性特权、对特殊事项的表决权等安排，使得公司主要经营决策的制定权始终掌握在小部分特定人员手中。

这部分“小团队”往往是公司的创始团队，他们有时会把股票划分为A、B两种类型以区分不同股权，以此实现对前述表决权等的控制。此时，A类股票一般给予大众投资者持有，B类股票具有表决特权，由“小团队”持有，这类股票往往不允许转让（或者一经转让即丧失其表决特权）。

互联网公司常常采用这类股权结构，这是因为互联网公司的盈利周期长，在公司真正盈利之前，不得不进行多轮大额融资。在“同股同权”的制约下，多轮大额融资会使得“小团队”的持股比例越来越小，具有丧失公司经营决策控制权的风险。反而在多重股权结构下，公司可以大方融资，无论外部投资者持有多少股票，“小团体”仍然能够牢牢把握公司的经营方向。

“同股不同权”被认为是一种有利于公司当前治理层的安排。由于“小团体”可以借此方便地掌握公司控制权，且这种表决权的特权无法转让，“同股不同权”对于反收购十分有利，也有利于公司快速融资而不至于被后来进入的强势投资者干预公司经营方向。

可是“同股不同权”又是一种十分不利于投资者的安排，尤其是在公司本身作为上市公众企业的背景下，这个问题更加严重。公司本应为“公”，治理层与管理层应该为了公司相关利益方谋福利，而这里最大的相关利益方无疑就是股东。“同股不同权”直接让绝大部分股东丧失了参与甚至是谋求控制的权利，会导致以下一些问题：

由于多层股权结构赋予的表决权特权是无法通过公司内部决策会议废除的，而这部分特权又往往不会随着相关股份的转让而转让，因此公司的创始团队相当于不受约束地拥有了永久性对公司经营的控制。随着公司的发展以及经营环境的变化，原来的创始团队未必依旧能敏锐、准确地判断公司未来应该着力发展的方向。更可怕的是，由于拥有这种特权，“小团体”里的人会渐渐地把公司当做是自己的帝国，会满足自己建功立业、享受成功的心理动机指导公司进行不必要的收购以扩大版图，购置不必要的奢侈装备让自己可以享受（比如购买豪华私人飞机）。此时，公司金融领域经典的代理问题就难以得到解决，因为其他股东难以废除“小团体”的决策特权，只能依靠舆论等手段迫使“小团体”内部进行人员更迭，可是这并不容易。

在“同股同权”的语境下，公司可能被收购，收购方在获得公司的大部分股权后往往都会改选公司董事会并且对主要管理人员进行更换，从而改变公司的治理。但是在多重股权结构中，可流通的股份均为没有表决特权的股份，无论收购方拥有了多少这样的股份，都不能构成对公司的控制。这样的股权结构设计，虽利于反收购，也让公司丧失了在经营困境中被收购被拯救的可能性。这就意味着，对于持有公司流通股份的投资者来说，当公司出现经营困境时，他们除了“用脚投票”以外，没有任何进一步参与公司治理改革的机会，从这一方面来说他们丧失了重要的股东权利，但却没有得到合理的补充。这也是接下来我想提的一点：“同股不同权”使得流通股权利义务难以匹配。

你可能会举一反三地问到，“同股不同权”与优先股究竟有何不同？优先股不是在大多数的条件下也不能投票吗？

从优先股涉及的权利与义务来说，优先股是通过相关条款授予优先股股东优先于普通股股东在公司破产清偿时受偿的顺序以及日常获得分红的权利来弥补不能进行表决的权利。但在“同股不同权”的结构下，持有流通的无表决权特权的A股的股东，他们并没有这样的法定安排。也就是说，他们相较于持有B股的“小团体”而言其实承担着相同的风险。实务中，为了弥补流通股股东，有多重股权结构的公司往往会自愿约束B股股东的分红比例，造成流通股股东因为丧失了表决权所以得到了更多分红的结果。但实际上这并不是法律义务的约束，只是公司自愿的选择。此外，同股不同权下AB股的受偿顺序相同，流通的B股股东没有像优先股一样优先受偿的权利。因此在“同股不同权”的结构下，流通股股东的权益如何才能得到保障是个大难题。

总而言之，“同股不同权”不是新鲜事物，甚至还可能不是我们应该无条件接纳的好事物。目前来看，同股不同权的好处被创始团队享有，而带来的风险则由所有股东共同承担。现如今我国的百度、阿里、京东、小米这些互联网与TMT公司发展得都非常好，“同股不同权”带来的治理问题都还没有显现出来。而这些公司上市的估值又相当高，引来众多交易所不惜改变自己来吸引他们IPO。